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天山股份(000877)投資價值分析報:新疆明珠 景氣提升

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417 0 春天水鄉 Lv.6 發表于 · 2020-7-1 18:03 舉報 只看樓主 復制 倒序瀏覽 |
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天山股份(000877)投資價值分析報:新疆明珠 景氣提升

類別:公司 機構:中信證券股份有限公司 研究員:羅鼎/楊暢 日期:2020-07-01

  公司為新疆以及西北地區產能最高的水泥生產企業,在江蘇亦有布局。中期內新疆需求料保持較好景氣度、供給各方料重聚共識使得價格料回升至高位企穩,長三角供需雙穩下將為公司提供穩健盈利,同時成本費用料穩中有降,并受益于母公司的業務整合預期。我們預計公司2020-2022 年凈利潤為20.2/23.1/25.4 億元,對應EPS 預測為1.92/2.20/2.42 元,現價對應PE 為7.7/6.7/6.1x;基于PE 及PB-ROE 法并參考可比公司估值水平,給予公司目標價17.70 元(對應2020 年PE/PB 為9.2x/1.7x),首次覆蓋,給予“買入”評級。

     公司概況:新疆明珠,布局江蘇。公司是新疆以及西北地區產能最高的水泥生產企業(2019 年水泥年產能3866 萬噸),通過并購及新建完成新疆全域布局(年產能3166 萬噸),疆外在江蘇亦有布局(年產能700 萬噸)。公司在新疆產能占有率33%居首,具有領導地位;在江蘇產能占有率較低,策略以跟隨市場為主,但近年來江蘇利潤貢獻明顯提升(2019 江蘇收入/毛利占比40%/41%)。

     新疆需求:短期基建支撐,中長期基建地產均有空間。基建對于新疆水泥產量波動的解釋力在2008 年后增強,因此我們以分析基建需求前景為主:1)逆周期調節持續加碼下,預計2020 年全國基建投資增長12%-15%;2)具體到新疆,新疆幅員遼闊,加強疆內外互聯互通下,中長期交通基建仍有“補短板”空間,根據規劃的投資目標及項目進展,我們預計新疆“十四五”期間交通基建整體投資規模較“十三五”期間增長72%,其中公路/國際鐵路/疆內鐵路料較快增長(254%/199%/644%)。此外,新疆城市化水平與全國尚有差距,在新一輪西部大開發推動下,新疆城鎮化率仍有提升空間,地產市場仍有較好發展潛力。

     新疆供給:重聚共識,疆內價格料回升至高位企穩。由于運輸半徑的限制,疆外水泥難以外運進入,市場相對封閉。在核心市場東疆的集中度高(熟料產能CR5 為81%),而公司在疆內產能居首,在核心市場內具主導地位(東疆產能占有率40%)。然而由于產能過剩及低價電石渣水泥沖擊,新疆水泥價格2011-2017 年一路下滑,為謀求破局,新疆率先通過錯峰生產、錯峰置換等一系列改革嘗試,在2017 年后緩和供需矛盾,水泥價格迎來回升。今年4 月,由于需求恢復稍緩,錯峰置換協議破裂,袋裝/散裝噸價格下調150/80 元/噸;而隨著4-5 月需求明顯改善,傳統企業與PVC 企業重新達成合作,6 月中旬新疆袋裝散裝價格均已恢復至降價前水平。我們認為,在短期基建支撐、中期基建地產穩健支撐需求下,錯峰置換整體上料將延續,價格料回升至高位企穩。

     長三角供需雙穩,為提供公司提供穩健盈利。我們認為長三角市場聯系緊密,不應孤立分析江蘇情況,而應將長三角進行整體分析。1)從需求看,長三角為三大核心城市群之一,人口持續流入,財政實力雄厚,無論是基建還是地產端,中長期需求均較穩健;同時受益積壓需求釋放及重大工程推進,5 月長三角公路水路投資同比+32%較快恢復,預計2020 年基建全年實現較好增長。2)從供給看,長三角格局已基本穩定,主導企業對市場具有相對控制力,在需求短期受益基建復蘇、中長期需求穩健下,我們預計1)長三角中期內價格將保持高位;2)短期內在七月底八月初雨水擾動后繼續受益需求復蘇,價格將企穩回升。

     成本費用穩中有降,或將受益母公司業務整合預期。公司噸生產成本(220 元/噸)及噸綜合費用(51 元/噸)處于行業內較高水平,但受益需求較好攤薄成本以及當地煤炭價格保持穩定,我們預計2020 年整體成本和費用同比料穩中有降。此外,2020 年為母公司中國建材承諾推進相關業務整合的期限,旗下中聯水泥/南方水泥/北方水泥/西南水泥/中材水泥等仍待整合(水泥年產能分別為1.06 億/1.41 億/3690 萬/1.22 億/2501 萬噸),公司或將受益母公司的整合預期。

     風險因素:基建及地產需求復蘇不及預期;區域錯峰置換協議破裂;母公司整合進度不及預期等。

     投資建議:綜合考慮中期內新疆需求保持較好景氣度、供給各方料重聚共識使得價格料回升至高位企穩,長三角供需雙穩下將為公司提供穩健盈利以及成本費用同比穩中有降,我們預計公司2020-2022 年凈利潤預測20.2/23.1/25.4 億元,對應EPS 預測為1.92/2.20/2.42 元,現價對應PE 為7.7x/6.7x/6.1x;基于PE 及PB-ROE 法,參考可比公司估值水平,給予公司目標價17.70 元(對應2020 年PE/PB 為9.2x/1.7x),首次覆蓋,給予“買入”評級。

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